Nova študija Kumar, Afrouzi, Coibion & Gorodnichenko (2015) za Novo Zelandijo, ki je kot prva na svetu pred 25 leti uvedla ciljanje inflacije s postavitvijo 2% inflacijskega cilja, kaže, da ciljanje inflacije ne “zasidra inflacijskih pričakovanj”. Študija na podlagi anket kaže, da se menedžerjem ne sanja, kakšne inflacijske cilje imajo centralni bankirji, niti kakšna je tekoča raven inflacije. Njihove napovedi bodoče inflacije so ekstremno razpršene in volatilne tako na kratek kot dolgi rok, kar izraža njihovo precejšnjo negotovost. Podobne so ugotovitve tudi za ameriške menedžerje in gospodinjstva (Binder, 2015). Kaj pa zdaj?

Problema sta dva. Prvič, te ugotovitve rušijo predpostavko “polno informiranih racionalnih pričakovanj“, ki jo je uvedel Robert Lucas v 1970-ih in s katero je torpediral tedanjo akademsko makroekonomijo. Rušijo tudi ugotovitve glede (ne)povezanosti med inflacijo in brezposelnostjo. Lucas je namreč poudarjal, da v primeru racionalnih pričakovanj ni trade-offa med brezposelnostjo in inflacijo (torej da postane Phillipsova krivulja navpična). Ali po domače rečeno, centralna banka ne more “nategniti” menedžerjev in gospodinjstev, da bi z večjim tiskanjem denarja ali znižanjem obrestne mere spodbudila rast BDP in znižala brezposelnost pod “naravno stopnjo”. Subjekti namreč centralno banko v hipu “prečitajo” in dvignejo inflacijska pričakovanja, s čimer se Phillipsova krivulja premakne navpično navzgor. Cela kolobocija oziroma akcija centralne banke, da bi znižala brezposlenost, pa ima za posledico zgolj dvig inflacije.

To je bil zelo močan argument konec 1970-ih in ostal zasidran v glavah makroekonomistov vse do sedaj. Toda s temi ugotovitvami Kumarja et al (2015) in Binderja et al (2015) je stava na navpično Phillipsovo krivuljo postala izjemno šibka.

Toda, drugič, problem je še veliko večji. Danes centralni bankirji v razvitih državah večino svojih ukrepov utemeljujejo na “zasidranosti inflacijskih pričakovanj“. Z ukrepi poskušajo premakniti ta pričakovanja. V času visoke inflacije poskušajo inflacijska pričakovanja znižati. Danes, ko grozi deflacija, pa poskušajo trge prepričati, da nameravajo centralne banke z velikimi količinami denarja dvigniti inflacijo. Toda politike kvantitativnega sproščanja (QE) do sedaj, od Japonske do evro območja, tega pričakovanega vpliva na spremembo inflacijskih pričakovanj niso imele. Ali drugače rečeno, kljub ogromnim količinam dodatnega primarnega denarja centralnim bankam ni uspelo “odsidrati” negativnih inflacijskih pričakovanj na trgih.

Kaj to pomeni? To lahko pomeni, da je celoten teoretski (miselni) koncept, ki ga uporabljajo centralni bankirji za ciljanje inflacije, napačen. To lahko pomeni, da subjekti na trgu ne oblikujejo pričakovanj vnaprej (forward-looking expectations) ampak na podlagi preteklih dogajanj (backward-looking expectations). Ali drugače rečeno, to lahko pomeni, da so racionalna pričakovanja mrtva, adaptivna pričakovanja pa boljši opis ravnanja in obnašanja tržnih subjektov (kar se tiče inflacije).

To pa seveda spremeni optiko gledanja na potencialno učinkovitost politik QE. Če centralne banke kljub ogromnim količinam dodatnega primarnega denarja ne morejo prepričati subjektov, da spremenijo prepričanja glede jutrišnje inflacije, bodo morale začeti uporabljati drugačne ukrepe, da dvignejo inflacijo (s tem pa tudi inflacijska pričakovanja v primeru adaptivnih pričakovanj). In kako bi centralne banke to lahko naredile? Odgovor je seveda v ciljanju outputa (ciljanju nominalnega BDP; glej tudi denimo tukaj in tukaj) in ne inflacije. Ali preprosteje rečeno, če bi si centralne banke zadale za cilj denimo 4% rast nominalnega BDP (namesto 2% inflacije), bi to imelo bistveno močnejši efekt, da bi se inflacija res dvignila na 2% (rast realnega BDP za 2% bi za seboj postopoma potegnila rast cen za 2%).

In kako bi centralne banke danes to lahko dosegle? Odgovor je seveda v spremembi izvedbe politike QE. Odgovor je v helikopterskem denarju, torej v (kot sem pisal v S helikopterji nad deflacijo?) monetarnem financiranju bodisi javnih transferjev prebivalstvu bodisi javnih infrastrukturnih investicij.

Rešitve so preproste, toda to še ne pomeni, da bomo ta film tudi v resnici videli. Ideologija je močnejša od zdravega razuma.