Dolg jezik, dražji denar

Slovenija je včeraj po pričakovanju uspešno izdala desetletno državno obveznico v vrednosti 1,72 milijarde dolarjev, nominirano v ameriških dolarjih. Cena zadolžitve naj bi znašala 5,70%, kar je na ravni zahtevanih donosov, ki so jih v tem tednu dosegale desetletne državne obveznice RS69 (je pa včeraj zahtevan donos slednje padel že tudi na 5,51%). Toda Slovenija je za ta sposojen denar plačala bistveno več kot bi lahko z nekoliko več politične spretnosti in če bi politiki znali brzdati svoje jezike. *

Sicer pa so pri izdaji te obveznice zadnje tedne bolj kot obrestna mera, po kateri bo obveznica izdana, burili duhove strahovi, ali bo Sloveniji sploh uspelo uspešno prodati to izdajo obveznic. Iz tega vidika je bila seveda katerakoli cena, ki bi bila blizu obstoječi tržni ceni na že izdane obveznice, sprejemljiva. Slovenija se je namreč na podlagi politične pat pozicije ter nespretnega komuniciranja spravila v položaj na robu likvidnostnega zloma, v katerem je bila dejansko prisiljena sprejeti katerokoli (še razumno) ceno za novo zadolžitev.

Ob tej uspešni izdaji dolarske obveznice pa so se takoj pojavile politične špekulacije. Predsednik vlade Janez Janša je namreč za STA izjavil, da bi “cena zadolževanja lahko bila vsaj za 20 do 25 odstotkov nižja, če bi Sloveniji uspelo pred prodajo teh obveznic vpisati v ustavo fiskalno pravilo.” Tovrstne politične špekulacije je mogoče relativno preprosto preveriti, če podrobneje pogledamo podatke in kronologijo političnega dogajanja. Zahtevan donos slovenskih obveznic je bil po vstopu Slovenije v EU (maj 2004) močno koreliran z donosom italijanskih obveznic (glej sliko), to potrjujejo tudi ekonometrični testi (denimo Grangerjev test vzročnosti).

Slika 1: Razlike v donosu slovenskih in italijanskih 10-letnih obveznic – mesečni podatki, obdobje Jan 2004 – Sept 2012

Vir: Bloomberg; lastni preračuni.

Zahtevan donos na slovenske obveznice se je od italijanskega trajneje odlepil šele v prvih dneh julija letos. Še na zadnji trgovalni dan junija letos sta bila slovenski in italijanski donos praktično poravnana na 6,04%. Takoj prvi teden julija pa je donos slovenskih obveznic močno porastel – do 6. julija 2012 na 6,47%, medtem ko je italijanski donos na isti dan znašal le še 5,79%. Od tukaj naprej pa se je v naslednjih treh mesecih in pol razlika v donosu med obema samo še povečevala – sredi tega tedna že na 2,5 odstotnih točk!

Kaj je povzročilo tako divergentno rast donosov na obveznice obeh držav? Glede donosa italijanskih obveznic je očitno, da so sledile splošni dinamiki zniževanja donosov po pomiritvi finančnih trgov. Donos italijanskih obveznic je julija letos nihal, vendar pod nivojem iz konca junija. Nato pa se je po izjavi guvernerja ECB Maria Draghija 26. julija letos na finančni konferenci v Londonu, da bo ECB z vsemi sredstvi zaščitila evro, začel trend strmega upadanja donosa, ki se je še okrepil po 12. septembra, ko je ECB napovedala konkretne ukrepe. Donosi slovenskih obveznic pa temu trendu vse do sredine avgusta niso sledili, pa tudi kasneje so mu sledili po nižji dinamiki.

Slika 2: Razlike v donosu slovenskih in italijanskih 10-letnih obveznic – dnevni podatki, obdobje 1.5.2012 – 16.10.2012

Vir: Bloomberg; lastni preračuni.

Razloge za to je najverjetneje treba iskati predvsem pri politikih. Za prvi “vzpon” zahtevanega donosa je očitno kriva izjava predsednika vlade, ki je 27. junija v izjavi za Radio Ognjišče povedal, da nas čaka “grški scenarij, če bomo s čakanjem na dvotretjinsko večino morali odlašati do leta 2015”. To izjavo je v ponedeljek 2. julija povzel vplivni Financial Times, za njim pa vsi ostali mediji. Takoj zatem je donos na slovenske obveznice poletel v nebo – vse do 6,89%. Naslednji teden je na srečanju finančnih ministrov minister Šušteršič te izjave predsednika vlade označil kot “preveč iskreno” in “nespretno” komunikacijo. Predsednik evro skupine Jean-Claude Juncker je po koncu zasedanja finančnih ministrov z izjavo, da slovenska vlada ne namerava zaprositi za pomoč, očitno pomiril finančne trge, saj je donos na slovenske obveznice spet začel upadati.

Toda finančni trgi so z izjavo o možnosti, da Slovenijo morda čaka grški scenarij in da utegne zaprositi za finančno pomoč, postali izjemno nervozni. V začetku avgusta (2. in 3. avgust) sta Moody’s in Standard & Poor’s znižala boniteto Sloveniji na vsega dve stopnji pred statusom “junk”, kar je spet močno dvignilo donose na slovenske obveznice (na 7,45%). Po vrhu 13. avgusta je donos slovenskih obveznic spet začel upadati. Vmes ga je nekoliko vznemirila izjava predsednika vlade v intervjuju za Planet Siol, da nam “oktobra grozi nelikvidnost, če nam ne bo uspelo prodati obveznic”. Kot kažejo podatki, je to dodatno vznemirilo finančne trge in dvignilo donose. Vendar je “šok” trajal vsega en teden, nakar je donos slovenskih obveznic začel spet upadati in slediti dinamiki donosov ostalih držav.

Toda ključno pri vsem tem je to, kar tako očitno sledi iz slike – slovenski donosi so se močno povzpeli in odlepili od italijanskih zaradi nespretne politične komunikacije vodilnih politikov. Ali z drugimi besedami, Slovenija se je sama pripeljala v situacijo na robu likvidnosti, ker so politiki predvsem s spornimi izjavami vznemirili finančne trge, zaradi česar je cena novega zadolževanja postala prohibitivno visoka. To pa seveda pomeni ne samo, da bi ob manj komunikacijsko nespretnih politikih Slovenija lahko že prej izdala nove obveznice (in se izognila nevarnosti nelikvidnosti), ampak tudi, da bi se lahko zadolžila po bistveno nižji ceni. Lahko bi se zadolžila blizu italijanske cene, kar je danes vsaj okrog 1,5 odstotne točke nižje od cene, ki jo je morala včeraj plačati Slovenija.

Politično odgovornost seveda nosijo vse parlamentarne stranke, ki v medsebojnem obravnavanju niso bile sposobne doseči razumnega dogovora glede ključnih ukrepov za izhod iz krize. Toda glavnina odgovornosti za to višjo ceno zadolževanja seveda nosi sama vlada oziroma predsednik vlade. Vendar ne samo zaradi nespretne komunikacije, pač pa v prvi vrsti zaradi napačnega strateškega pristopa k reševanju zadeve. Če je bilo od vsega začetka jasno, da opozicija ne bo podprla vpisa fiskalnega pravila v ustavo, tega vprašanja sploh ni imelo smisla odpirati ter vznemirjati finančnih trgov. Vlada bi morala narediti razumen bypass in denimo napovedati, da bo proračun za leti 2013 in 2014 pripravila v skladu s fiskalnim pravilom. S tem bi se izognila neskončnim političnim prepirom z opozicijo, hkrati pa tudi nevarnosti referenduma proti zakonu o fiskalnem pravilu. Vladi tega, da se drži fiskalnega pravila, nihče ne more preprečiti, saj je fiskalno pravilo le način, kako vlada usklajuje proračunske odhodke s prihodki.

Z več politične spretnosti in z manj komunikacijske nespretnosti bi se temu finančnemu šoku in visoki ceni novega zadolževanja Slovenija lahko izognila. Le upamo lahko, da so politiki iz te nesrečne epizode potegnili svojo lekcijo in da se bodo v prihodnje obnašali in govorili bolj razumno. Njihova “nespretnost” namreč udari po žepu nas davkoplačevalce.

_____

* Prilagojena verzija je izvorno objavljena v Dnevniku

%d bloggers like this: