Finančna kriza v evrskem območju se letos še poglablja, namesto da bi se razreševala. Stopnja verjetnosti dolžniškega bankrota se trdovratno in zanesljivo povečuje in širi nad ostale članice. Grožnja dolžniške krize utegne postopoma dobiti razsežnosti, ki smo jih bili deležni v prvi polovici 80. let prejšnjega stoletja. Vendar s to razliko, da je takrat dolžniška kriza zajela države v razvoju, tokrat pa sega v osrčje najbolj razvitih držav na planetu. Grčija je sindrom, ki se kot rak poglablja med državami PIIGS in grozi, da bo okužil in za seboj potegnil tudi najbolj razvite, “severne” članice evrskega območja.*

V primeru Grčije sta Evropska komisija in ECB dolgo časa po nojevsko tiščali glavo v pesek in se prepričevali, da problem ni akuten (podobno kot slovenska vlada glede slabih kreditov v slovenskih bankah). Države članice pa so se delale, kot da je pomoč pri reševanju Grčije zgolj solidarnostna gesta “lenim Grkom”, ne pa dejansko reševanje njihovih lastnih riti. Rezultat so zakasnele in posamične ad hoc akcije, ki jih verjetno ne bi bilo (oziroma ne v tem obsegu), če ne bi bilo odločilnega pritiska iz Mednarodnega denarnega sklada (IMF), ki ima bogate izkušnje v zadnjih treh desetletjih z dolžniškimi krizami. Toda mukoma vzpostavljena EFSF (European Financial Stability Fund) in ESM (European Stability Mechanism) v bistvu ne rešujeta niti grške dolžniške krize, kaj šele če se grška epidemija razširi še na Irskem in Portugalskem.

Če dodamo še Italijo in Španijo, lahko hitro ocenimo, koliko bank iz zaenkrat še razmeroma javnofinančno zdravih “severnih” držav evrskega območja in kako močno je okuženih s slabimi naložbami v “južnih” državah. Če grški sindrom preraste v evrsko epidemijo, ni varen več nihče v EU. In sicer zaradi medsebojne finančne integriranosti, zaradi čezmejnih kapitalskih povezav ter zaradi skupne valute. Da bi članice EU izvršile podoben bančni bailout kot v ZDA (15% BDP), bi potrebovale okrog 1900 milijard evrov.

Problem držav je preprost, vendar precej težje rešljiv: velik obseg kratkoročnega javnega dolga, ki ga ni mogoče financirati ob dospetju. Nobene reforme, nobeno krčenje javnih izdatkov, še tako uspešno, ne more rešiti držav pred bankrotom, dokler države dragega kratkoročnega dolga ne zamenjajo za cenejši dolgoročni dolg. Še več, dokler tudi absolutno ne zmanjšajo obsega celotnega dolga. Za financiranje sedanjega dragega kratko- in srednjeročnega zadolževanja bi države potrebovale izjemno visoke stopnje gospodarske rasti, ki pa jih ni in jih v Evropi nikoli ne bo. Če se države zadolžujejo po obrestnih merah v razponu med 12% in 26%, tega dolga ne morejo servisirati ob gospodarski rasti med 2% in 3%. Še več, nobena država se ne more na dolgi rok neto zadolževati po stopnjah, ki za dva- do trikrat presegajo njene stopnje gospodarske rasti. V Grčiji pa ta faktor že presega vrednost 10.

Potencialna epidemija dolžniške krize v evrskem območju zavzema dimenzije, ob katerih bo potrebna drugačna, koordinirana strategija reševanja krize. Na evropski ravni, niti v Evropski komisiji niti v ECB, ni zaslediti resnih, utemeljenih načrtov koordiniranega reševanja Grčije in ostalih prvih sledilk. Kot da ni zavedanja, da če pade Grčija, bodo kot domine padle tudi ostale države. Najboljši načrt, kar sem jih v zadnjem času lahko zasledil, je obelodanil Nicholas Economides, ugledni profesor na newyorški Stern School of Business. Economides je pred nekaj dnevi orisal potrebno grško nacionalno strategijo glede reševanja finančne krize, ki jo je mogoče strniti v naslednje točke.

Prvič, sedanji dolg Grčije je potrebno konvertirati v dolgoročni dolg, da bi se izognili bankrotu v roku dveh let. V ta namen naj Grčija v zameno izda kvalitetne dolgoročne obveznice, ki bodo temeljile na kvalitetnih likvidnih sredstvih, kot so evro obveznice. Namesto kupovanja obveznic iz uspešnega Bradyjevega načrta bi lahko Grčija kot zavarovanje uporabila garancije iz mehanizma ESM, kar je cenejša, vendar podobno učinkovita rešitev. Na ta način bi Grčija zmanjšala breme odplačevanja javnega dolga, saj bi se obrestna mera zanjo na ta način zmanjšala za nekajkrat. Hkrati bi se kvaliteta grškega dolga bistveno izboljšala.

Ostali dve predlagani rešitvi, ki sta v obtoku, sta manj učinkoviti. Ideja reševanja francoskih bank z zamenjavo sedanjega kratkoročnega grškega dolga s 30-letnimi obveznicami, je izvedljiva le ob zelo visokih obrestnih merah in je za Grčijo absolutno predrago in nerealistična. Ideja reševanja nemških bank z zamenjavo sedanjih grških obveznic z novimi 5- in 7-letnimi pa Grčiji ne daje dovolj časa za gospodarsko in javnofinančno prestrukturiranje. Ob tem pa je treba vedeti, da grški dolg že dolgo ni več zgolj problem francoskih in nemških bank, ampak je zaradi njihove odprodaje dolga okužil že dobršen del celotnega evropskega finančnega sektorja.

Drugič, Grčija mora zmanjšati absolutni obseg dolga, in sicer prek odkupovanja dolga pred dospetjem po diskotni stopnji glede na nominalno vrednost. Danes banke in ostali finančni agenti grški dolg prodajajo po diskontnih stopnjah 30% ali nižje. Namesto, da Grčija sredstva reševalnega paketa EU in IMF uporablja za odkupovanje svojega obstoječega dolga ob dospetju po nominalni ceni, lahko odkupi dolg pred dospetjem po tržni vrednosti z občutnim diskontom. Če to počnejo banke z grškim dolgom, je seveda še bolj smiselno, da se na ta način razdolžuje tudi grška država. Kar seveda pomeni, da bi na ta način Grčija absolutni obseg dolga lahko znižala za 30 ali več odstotkov.

To razdolževanje Grčije seveda rešuje tudi problem bank. Nesmiselno je namreč, da banke grške obveznice še vedno vrednotijo po nominalni vrednosti, čeprav se na trgu z njimi trguje s 30-odstotnim diskontom (in več). Držanje grških obveznic do dospetja bi zaradi njihovega velikega obsega lahko povzročilo velik likvidnostni šok v bankah. Predlagani buy-back mehanizem zamenjevanja pa seveda kontrolirano, postopoma poslabšuje bilance bank, ko odprodajajo grške obveznice.

Tretjič, Grčiji je treba dati čas, da se kontrolirano razdolži. Od Grčije je ob upoštevanju njene gospodarske strukture in realno dosegljive gospodarske rasti v srednjeročnem obdobju nemogoče pričakovati, da bo povrnila kredite. Postopna strategija konvertiranja dolga v bolj kvaliteten in cenejši dolgoročni dolg in absolutno zniževanje dolga s predčasnim diskontnim odkupom daje čas grškemu gospodarstvu, da se lažje pobere, da se prestrukturirajo grške javne finance in da vključene zahodnoevropske banke lažje absorbirajo izgube, ki so si jih nabrale v Grčiji.

In četrtič, potrebno je ohraniti likvidnost grških bank, sicer ne bo okrevanja grškega gospodarstva. V Grčiji se je v zadnjem letu zgodil obsežen bank-run in z vsakim dnem poglabljanja dolžniške krize se obseg bega depozitov iz bank krepi in lahko doseže katastrofalne razsežnosti. Kar pomeni, da grško gospodarstvo pade v globoko depresijo in da nikoli ne bo sposobno odplačati najetega dolga. O učinkih tega na ostale članice evro območja seveda ni treba razpravljati.

Druge bolj realistične strategije za reševanje Grčije preprosto ni videti. Kratkoviden odnos evropskih politikov in široke javnosti, da nas problem lenih Grkov ne zanima, ima in bo imel veliko hujše destruktivne posledice na celotno evropsko gospodarstvo. Če pade Grčija, bodo kot domino začele padati tudi ostale države. Najprej”južne”, za njimi pa še banke v “severnih” državah. Z zadnjimi pa tudi gospodarstva Nemčije in ostalih. Kar pa seveda pomeni najprej konec evra kot skupne valute, nato pa tudi možen razpad enotnega evropskega trga.

Imejmo pred očmi situacijo iz 30. let prejšnjega stoletja, ko so države zašle v valutne vojne in zaprle meje za mednarodno trgovino. Tistih razmer in posledične politične (in vojaške) nestabilnosti si verjetno nihče ne želi doživeti. Grčija je test za obstoj evra in obstoj združene Evrope, kot so jo mukotrpno postopno gradili po drugi svetovni vojni. To, da je Grčija goljufala glede prikazovanja javnega dolga, nam ne sme zamegliti razuma. Če hočejo evropski voditelji rešiti svoje države, morajo najprej rešiti Grčijo. Ko bo ta nevarnost mimo, pa lahko Grčiji in podobnim državam seveda omogočijo izstop iz evrskega območja.

_____
* članek je izvirno objavljen v Financah