Skupne evropske “korona obveznice”? Tja…

Danes so voditelji devetih EU držav (med njimi tudi slovenski PV) pozvali k oblikovanju skupnega evropskega dolžniškega instrumenta, t.i. evro obveznice (euro bond), da bi se članice EU lažje spopadle s korona krizo. Spodaj objavljam tudi poziv dveh uglednih profesorjev (Adam Tooze & Moritz Schularick) k izdaji takšne skupne obveznice. Pravita, da če danes, v tej ekstremni situaciji, EU države ne bodo sposobne poenotenja in solidarnosti, je projekt evropske integracije ogrožen.

Tudi jaz sem bil od začetka evrske krize naprej zagovornik skupnih evropskih obveznic. To bi v tistih norih časih, ko so finančni trgi ponoreli in zahtevali nore stopnje donosa za obveznice nekaterih evrskih držav, pomagalo tem državam k hitrejšemu okrevanju in k bistveno zmanjšanemu trpljenju prebivalcev teh držav. Vendar so bile Nemčija in njeni ideološki sateliti proti vsaki “skupni delitvi tveganj” in so puščale posamične članice, da so se počasi dušile v lastnem soku, hkrati pa jim še nabile fiskalno pravilo. Da bi se sočlanice čim dlje cmarile v lastnem soku.

No, potem pa je na sceno stopil Mario Draghi in z dvema potezama drastično olajšal breme okrevanja trpečim državam. Prva (“whatever it takes” julija 2012) je umirila špekulativne napade finančnih trgov, druga (napoved programa odkupovanja obveznic APP, septembra 2014, ter uvedba programa v marcu 2015) pa je omogočila, da so nekatere članice (nasploh Italija) sploh lahko financirale svoje proračune. Stopnje zahtevane donosnosti za obveznice so padle na znosne nivoje, za številne države pa celo pod ničlo. Evro je bil rešen, okrevanje se je začelo, zahteva po evro obveznicah pa je šla v pozabo.

Danes, ko imamo opravka s pro-aktivno ECB, ki želi delovati kot denimo FED ali BoJ, so evro obveznice dejansko manj potrebne. Nasploh po prejšnjem tednu, ko je Christine Lagarde napovedala program PEPP – program odkupovanja obveznic v obsegu 750 milijard evrov za boj proti pandemiji. Program je vreden 5% evropskega BDP, in po kapitalskem ključu ECB bi lahko vsaka država tako samo s temi obveznicami, ki jih bodo odkupile nacionalne centralne banke, financirala program ukrepov v višini približno 5% domačega BDP. Preostanek pa z izdajo obveznic, ki jih bo po potrebi dodatno odkupila ECB s povečanjem programa PEPP ali ponovno zagnanim programom APP. (ECB namreč nima nobene omejitve glede tega, koliko primarnega denarja lahko ustvari iz nič. Edina meja je strah pred (pre)visoko inflacijo).

Res pa je, da bo za nekatere države (npr. za Italijo) na prvi pogled ta dodatna zadolžitev dražja, kot za druge. Vendar pa se obresti na obveznice, ki jih odkupi domača centralna banka, nato itak vrnejo nazaj v državni proračun prek izplačila dobička centralne banke. Edino, kar bi trpelo v primeru samostojne izdaje nacionalnih obveznic, je povečanje domačega javnega dolga in s tem morebiten vpliv na povečanje zahtevanih donosov. S financiranjem prek skupnih evro obveznic do tega najbrž ne bi prišlo, čeprav ni jasno, v breme katere inštitucije bi šel ta dolg (v breme sklada ESM?).

Mene pri izdaji skupnih evro obveznic skrbi nekaj drugega. In sicer, izdaja takšnih obveznic pomeni “vzajemno delitev tveganj”, skupno jamstvo vseh držav, kar pa v končni inštanci zahteva fiskalno unijo. Torej skupni evropski proračun, evropskega komisarja za proračun, nacionalni ključ za delitev izdatkov in podobno na prihodkovni strani ter enotno fiskalno pravilo (ki bo res “daviteljsko”). Nemčija bo brez tega težko pristala na kakršnokoli “vzajemno delitev tveganj”.

In tega se zares bojim, saj lahko vodi do ureditve, kot so je deležne zvezne dežele v nemški federaciji: ker se ne smejo samostojno zadolževati in ker denar dobivajo po določenem regionalnem ključu, tudi ne morejo samostojno odločati o svojih razvojnih prioritetah in razvojnih projektih in investicijah. V tem primeru se lahko obrišemo pod nosom za projekte, ko so tir do Luke Koper, drugi blok NEK ipd. Takrat bodo prevladale skupne evropske prioritete in specializacija. Velja se tudi samo spomniti na čase bivše Jugoslavije, kakšne težave je imela Slovenija, da je po drugi svetovni vojni izgradila svoje pristanišče (če pa vendar imamo pristanišče v Rijeki!) ali ko je želela graditi avtoceste itd.

Ok, če bo šlo samo za enkratne, “korona evro obveznice“, ki jih bo izdal denimo sklad ESM, in sredstva razdelil po BDP ključu med državami, velja ta projekt podpreti. Konec koncev so EU države to v preteklosti že naredile, in sicer v 1970-ih za skupni boj proti naftni krizi.

Se pa bojim, da bodo tokrat predvsem Francozi ta korak izkoristili za uresničitev svojih sanj – evropske fiskalne unije, nato pa bodo Nemci kot pazniki v koncentracijskem taborišču drastično nadzirali izvajanje z njihove strani dizajniranega fiskalnega pravila. In tega me je res strah.

Yet what the last crisis did not do, Covid-19 might yet bring about: the breakup of the eurozone.

The architecture of the currency union was ill prepared for the global banking crisis just over a decade ago. Yet in many ways, the situation is even worse today. Not only is the economic shock likely to be more severe, the coronavirus crisis is also, first and foremost, a fiscal rather than monetary challenge. As a result, it strikes at the central weakness of the eurozone.

Back in 2008, the banking sector was the centre of the crisis. The European Central Bank (ECB) could fight the fire by providing liquidity to financial markets and supporting the banks. Monetary tools provided the most important line of defence. But faced with coronavirus, the ECB cannot build hospitals, produce ventilators and masks, or organise income support for businesses and their employees. This remains the domain of national fiscal policy.

The economic fallout of Covid-19 hits all members of the currency bloc. But no mechanism exists that allows the governments of the eurozone to respond jointly to such a shock. The result is that the policy reactions to the pandemic are so far overwhelmingly national – accentuating differences rather than bringing Europe together in a time of crisis. Even in the face of a symmetric shock, the eurozone responds asymmetrically.

The existing differences in each nation’s fiscal condition are already causing a sharp divergence in the policy response. The longer the crisis lasts, the more visible these differences will become. Not all countries will be able to maintain life support for their economies on the same scale. Over time, this will trigger a political dynamic that could push the eurozone to the brink again.

The events of the last week already provide a case in point. With unusual speed and competence, Germany reacted forcefully to Covid-19. Berlin abandoned its cherished debt-brake – which sharply constrains its government borrowing – and legislated a €750bn rescue package for the German economy. Italy, the country with the highest number of infections and deaths from the virus, does not have the same fiscal leeway. Its response to Covid-19 amounts to a mere €28bn – about 4% of the size of the German package.

Europe needs a joint fiscal response to the Covid-19 crisis. All countries in the currency union must be able to do whatever is necessary to respond to the public health catastrophe. Two different options are on the table.

The best solution would the joint issue of one-off bonds with long maturities. The creation of such eurobonds would send a strong signal of solidarity in the face of a crisis for which no nation can be blamed. There is even historical precedent for such a move: the European Community issued bonds in the 1970s to jointly combat the economic shock of the oil crisis.

Vir: Adam Tooze & Moritz Schularick, The Guardian

%d bloggers like this: